Cómo un activo de oferta rígida responde a un sistema financiero dinámico.

Por: Bárbara Stephanie Armas Rato.

Introducción

Comúnmente el Bitcoin ha sido analizado desde su carácter descentralizado, su oferta limitada y su fundamento criptográfico. Sin embargo, a medida incrementa su adopción, este activo se ha integrado gradualmente a infraestructuras financieras reguladas, por lo que su comportamiento ha empezado a reflejar no solo factores tecnológicos, sino también influencias macroeconómicas más amplias.

En los mercados financieros actuales, la liquidez funciona tanto como magnitud monetaria como marco interpretativo: afecta expectativas, percepciones de riesgo y decisiones de portafolio. Esta dimensión cognitiva hace que activos volátiles puedan amplificar su respuesta ante expansiones o contracciones del ciclo financiero global.

Este artículo examina si Bitcoin, más allá de su carácter idiosincrático, ya responde al ciclo global de liquidez. Para ello se construye un índice de liquidez global basado en los balances de los principales bancos centrales y se estima una beta móvil sobre los rendimientos del Bitcoin como proxy de su sensibilidad dinámica al ciclo. Los resultados permiten observar un incremento gradual en la sensibilidad de este criptoactivo ante las condiciones determinadas por el ciclo de liquidez, lo cual refleja una transición desde un comportamiento predominantemente idiosincrático hacia una dinámica que incorpora elementos del entorno macro financiero global.

1. El ciclo de liquidez y sus fundamentos macroeconómicos

La liquidez global se entiende como la disponibilidad agregada de financiamiento internacional, resultado conjunto de la política monetaria de los bancos centrales y de la intermediación financiera privada a escala mundial. Esta visión coincide con la comparación clásica elaborada por Gurley y Shaw (1960) los cuales citan dos fuentes complementarias de liquidez:

Liquidez pública (“outside money”): proviene del banco central y del Estado. Corresponde a pasivos que son activos netos para el sector privado (billetes, reservas, emisión soberana).

Liquidez privada (“inside money”): su creación es endógena, producida por los bancos y otros intermediarios mediante crédito, depósitos, apalancamiento y operaciones de mercado. Esta funciona como un multiplicador internacional del dinero, impactando los ciclos financieros.

La relación entre ambas fuentes de liquidez determina por qué el sistema financiero global experimenta fases recurrentes de expansión y contracción, incidiendo directamente tanto en la valoración de activos como en la dinámica del ciclo financiero global.

2. ¿Por qué existen ciclos de liquidez?

La liquidez global fluctúa de manera cíclica debido a tres mecanismos fundamentales:

El rol dominante del dólar: según Rey (2013), existe un “Global Financial Cycle” impulsado por la política monetaria estadounidense, que condiciona los flujos de capital a nivel mundial debido a la arquitectura del sistema financiero internacional.

El apalancamiento procíclico de los “Global Banks”: los intermediarios financieros internacionales expanden sus balances cuando las condiciones financieras globales muestran baja volatilidad y menor riesgo percibido, aumentando el crédito transfronterizo mediante apalancamiento y creación endógena de depósitos. En fases de estrés, este proceso se revierte, generando contracciones abruptas de liquidez (Bruno & Shin, 2015).

La magnitud de la deuda global: Según Howell (2020), en un sistema financiero altamente apalancado, el rollover permanente de obligaciones soberanas, corporativas y financieras depende críticamente de la liquidez internacional. Esta dependencia convierte a la liquidez global en un requisito sistémico y vincula los ciclos de expansión y contracción financiera con la capacidad del sistema para renovar deuda de manera estable.

Expectativas y mecanismos cognitivos: Según la teoría prospectiva de Kahneman y Tversky (1979), los individuos tienden a sobreponderar las pérdidas frente a ganancias equivalentes y ajustan su comportamiento de manera no lineal ante cambios en su entorno. Estos sesgos cognitivos amplifican las fases de expansión y contracción, reforzando la naturaleza cíclica de la liquidez global más allá de los fundamentos estructurales.

En conjunto, estos cuatro mecanismos explican la naturaleza recurrente del ciclo de liquidez global. La interacción entre la influencia de la política monetaria del centro financiero, el apalancamiento procíclico de los intermediarios internacionales, la necesidad permanente de refinanciar un sistema altamente endeudado y las respuestas cognitivas de los agentes ante cambios en riesgo y liquidez genera fases relativamente regulares de expansión y contracción financiera. Este proceso, se transmite de manera simultánea a los mercados internacionales, afectando la valoración de activos, los flujos de capital y las condiciones de financiamiento a nivel mundial.

3. ¿Qué implica el ciclo de liquidez para activos como Bitcoin?

Los activos con oferta rígida, como Bitcoin, pueden mostrar episodios de mayor sensibilidad a las condiciones de liquidez global durante fases de expansión del mercado y entrada de nuevos participantes. Esta sensibilidad no compromete su naturaleza descentralizada, sino que refleja una etapa de integración creciente en el sistema financiero internacional.

Dado que la oferta de Bitcoin es fija y no responde a ciclos monetarios, parte del ajuste frente a cambios externos ocurre temporalmente en el precio. Así, expansiones de liquidez pueden impulsar su demanda, mientras que condiciones más restrictivas tienden a generar correcciones más visibles. Este comportamiento no es propio de su diseño, sino del entorno en que se negocia. A medida que su adopción institucional ha aumentado, la demanda por Bitcoin incorpora factores macro financieros, sin perder su lógica monetaria independiente.

Para comprender mejor cómo surgió esta interacción entre Bitcoin y las condiciones globales de liquidez, resulta útil revisar el proceso de integración financiera que tuvo lugar entre 2021 y 2025. Este periodo estuvo marcado por cambios estructurales en la infraestructura de mercado, el tipo de participantes y la naturaleza de los flujos de capital, los cuales explican por qué la sensibilidad al ciclo de liquidez emergió de manera gradual y no como un rasgo intrínseco del activo. A continuación, se presenta una cronología sintética que resume las etapas clave de esta transición.

2021–2022 Bitcoin entra en el radar institucional mientras el mundo opera con liquidez abundante:

Feb 2021: Tesla anuncia compra de BTC y aceptación temporal como pago.

Abr–Jun 2021: CME (Chicago Mercantile Exchange) consolida futuros y lanza más productos institucionales.

Nov 2021: BTC alcanza máximo histórico en un entorno de liquidez récord.

2021: Paquetes fiscales y monetarios post-COVID impulsan exceso de liquidez global.

2022: Correlación creciente con Nasdaq durante rally tech post-pandemia.

2022–2023 — Tightening (1) global y convergencia macro:

Mar 2022: La Reserva Federal inicia el ciclo de alzas más agresivo desde 1980.

2022: BCE y BoE se suman al endurecimiento monetario coordinado.

Jun 2022: Caída de Terra/Luna expone fragilidades internas del ecosistema.

Nov 2022: Quiebra de FTX amplifica la aversión global al riesgo.

Oct 2022–2023: Tasas reales positivas presionan activos de riesgo en todo el mundo.

2023–2025 — Institucionalización y dependencia de flujos:

Ene 2023: Recuperación inicial tras el fin del tightening más agresivo.

Jun 2023: BlackRock solicita ETF spot → catalizador institucional clave.

Enero 2024: Aprobación oficial de los ETF spot de Bitcoin en EE.UU.

2024: Entrada de flujos récord en ETF (BlackRock, Fidelity, Ark).

2024–2025: Bitcoin se incluye en estrategias macro, multiactivos y risk-parity.

2025: Fondos soberanos y bancos globales comienzan pruebas piloto de exposición indirecta.

En conjunto, la evidencia histórica y empírica sugiere que el ciclo de liquidez global influye en Bitcoin principalmente durante fases de integración financiera acelerada, cuando nuevos participantes institucionales, cambios en infraestructura de mercado y episodios de abundancia o escasez de liquidez generan ajustes transitorios en su demanda. Estos efectos no modifican su naturaleza descentralizada ni su oferta rígida, pero sí pueden amplificar movimientos de precio en periodos donde la liquidez global actúa como catalizador de flujos de capital hacia activos escasos.

En este sentido, el ciclo de liquidez no redefine a Bitcoin, sino que condiciona temporalmente la intensidad con la que el mercado valora su escasez y su rol emergente dentro del sistema financiero internacional.

4. Metodología: índice de liquidez y estimación de sensibilidad

El objetivo fundamental de la metodología es cuantificar la integración dinámica de Bitcoin al sistema macrofinanciero global. Para abordar esta cuestión, se adoptó un enfoque en dos etapas.

Primero, se construyó un Índice de Liquidez Global (2) Lt como un Z-score normalizado de los balances agregados de los bancos centrales (FED, BCE, BOJ), lo cual permite medir la presión cíclica de liquidez y las desviaciones extremas (expansión/contracción) respecto a su media histórica.

Segundo, se estimó la beta móvil (βt) del rendimiento del precio de Bitcoin (rBTC) con respecto a Lt irviendo como métrica de su sensibilidad dinámica y grado de exposición al ciclo de liquidez.

Esta aproximación permite capturar la transición de un comportamiento aislado a una potencial integración sistémica, tal como se detalla en las siguientes subsecciones.

4.1 Construcción del índice de liquidez Lt

El índice de liquidez utilizado en este estudio se construye a partir de balances nominales de bancos centrales. No incorpora un ajuste por precios ni por demanda real de dinero, por lo que refleja liquidez pública en términos nominales. En mercados que ajustan vía precios, la liquidez real efectiva puede diferir de la nominal debido a variaciones en inflación, tasas reales y demanda de liquidez. Por tanto, los resultados deben interpretarse como sensibilidad frente a la liquidez nominal disponible en cada período.

El índice se construyó a partir de la extracción y transformación siguientes variables:

Pasos metodológicos:

Homogenización temporal a frecuencia mensual.

Conversión a dólares utilizando los tipos de cambio correspondientes (USD/EUR, USD/JPY).

Escalado a millones de USD.

Suma de los balances (𝐵𝑖,𝑡 𝑈𝑆𝐷) transformados.

Normalización mediante Z-score para comparabilidad.

Matemáticamente el Z-score se encuentra representado por:

donde (𝐵𝑖,𝑡 𝑈𝑆𝐷) representa cada balance convertido a dólares.

La elección del Z-score justifica su uso al eliminar el sesgo de crecimiento estructural de los balances nominales, enfocando el análisis exclusivamente en las desviaciones cíclicas que impactan la valoración de activos volátiles.

El Z-score de liquidez indica cuán extrema es la liquidez actual respecto a su promedio histórico, eliminando el crecimiento estructural. Valores positivos cercanos o superiores a +1.00 indican una expansión extrema de la liquidez. Valores cercanos a 0 señalan condiciones neutrales. Finalmente, valores negativos inferiores a -1.00 marcan una contracción severa de la liquidez.

4.2 Estimación de la beta de Bitcoin frente a la liquidez

Para evaluar la sensibilidad dinámica de Bitcoin frente a las condiciones globales de liquidez, se estimó una beta móvil (rolling beta) que permite capturar cómo cambia esta relación a través del tiempo. En este estudio, la variable explicativa no corresponde a la liquidez en niveles, sino a su Z-score mensual, denotado como 𝐿𝑡 independientemente del crecimiento estructural de los balances. Este indicador normalizado mide la posición cíclica de la liquidez global.

Fórmula general de la Beta:

donde:

rBTC: rendimiento logarítmico del precio del Bitcoin (4).

Lt: Z-score del índice de liquidez global.

Cov: covarianza entre Bitcoin y liquidez dentro de una ventana móvil (12 meses (5)).

Var: varianza del Z-score dentro de la misma ventana.

La beta móvil constituye así una medida del grado de integración de Bitcoin en el ciclo de liquidez internacional:

Una beta positiva indica que Bitcoin tiende a apreciarse cuando el ciclo de liquidez entra en fase expansiva; de manera equivalente, esa misma beta positiva implica que el rendimiento de Bitcoin se reduce cuando la liquidez transita hacia una fase de contracción, reflejando un comportamiento procíclico.

Una beta negativa, en cambio, señalaría que Bitcoin se mueve en sentido opuesto al ciclo.

Una beta cercana a cero sugiere que la relación es débil o dominada por factores idiosincráticos.

El análisis cubre el período comprendido entre enero de 2021 y octubre de 2025, permitiendo observar la transición desde una etapa de participación minorista hacia un ecosistema crecientemente institucionalizado.

5. Resultados

5.1 El índice de liquidez revela un ciclo claro

El índice construido muestra fases alternas de expansión y contracción coherentes con la teoría macro financiera. Cada fase presenta efectos diferenciados sobre activos financieros globales, incluido Bitcoin.

El período 2021–2025 estuvo marcado por cambios significativos en las condiciones globales de liquidez. Tras la expansión monetaria excepcional posterior a la pandemia, caracterizada por balances récord de los bancos centrales y condiciones crediticias inusualmente laxas, el sistema financiero internacional entró en una fase de normalización que culminó en un endurecimiento monetario coordinado.

A partir de marzo de 2022, la Reserva Federal inició el ciclo de alzas más agresivo en décadas, acompañado por el BCE y el Banco de Inglaterra, lo que redujo progresivamente la liquidez disponible y elevó las tasas reales a niveles positivos. Si bien en 2023 se produjo una breve estabilización, el retroceso en los balances de los principales bancos centrales y el menor apetito por riesgo resultaron en una tendencia contractiva más pronunciada desde mediados de ese año. Este ajuste, visible en el índice de liquidez a través de valores negativos persistentes desde junio de 2023, refleja una fase global de restricción monetaria en la que la oferta de liquidez se redujo mientras aumentaron las condiciones financieras adversas.

5.2 Análisis de la evolución de la beta móvil

La trayectoria anual de la beta móvil refleja una transformación profunda en la manera en que Bitcoin responde al ciclo de liquidez global. Los resultados evidencian tres fases claramente diferenciadas:

2021–2022: Beta negativa o cercana a cero

En estos dos primeros años, la beta se mantiene negativa en 2021 (–0,24) y prácticamente nula en 2022 (–0,03).

Esto indica que:

Bitcoin no reaccionaba de manera consistente ante las variaciones del ciclo de liquidez.

La dinámica del precio estaba dominada por factores propios del ecosistema cripto.

La relación con la liquidez global aparecía débil o incluso incoherente, lo cual es típico de activos poco integrados al sistema financiero internacional.

En este período, Bitcoin podía subir aun cuando el ciclo global se deterioraba, o caer incluso en entornos de liquidez expansiva, reflejando que las fuerzas internas del ecosistema prevalecían sobre los determinantes macroeconómicos.

2023: Punto de inflexión, la beta se vuelve positiva (0,001) y empieza a crecer

En 2023, la beta cruza por primera vez a valores ligeramente positivos, aunque aún muy cercanos a cero. Más importante que la magnitud es el cambio de signo, que coincide con transformaciones estructurales del mercado:

BlackRock solicita un ETF spot (junio 2023), lo que cambia completamente la percepción institucional del activo.

Recuperación tras el tightening agresivo, con un retorno progresivo del apetito por riesgo.

Reingreso de capital institucional motivado por expectativas de aprobación regulatoria.

Consolidación de CME como centro principal de derivados regulados.

El paso a beta positiva indica que Bitcoin comienza a alinearse con el ciclo de liquidez y deja de comportarse como un activo puramente idiosincrático.

2024–2025: Beta creciente

En 2024 la beta se eleva a 0,18, y en 2025 alcanza 0,43, el valor más alto del período estudiado. Este aumento coincide con los principales hitos de institucionalización:

Aprobación de los ETF spot en EE.UU. (enero 2024).

Entrada masiva de flujos hacia los ETF de BlackRock, Fidelity, Ark y otros gestores globales.

Incorporación de Bitcoin en estrategias macro, multiactivos y risk-parity.

Mayor exposición de fondos soberanos, bancos globales y tesorerías corporativas.

Mayor profundidad de mercado y mayor participación de traders algorítmicos y desk institucionales.

El aumento de beta refleja que Bitcoin ya se mueve de forma coherente con el ciclo global de liquidez, su precio responde más a expansiones o contracciones del Z-score de liquidez.

La magnitud de la beta (0,43) sigue siendo moderada lo que muestra que Bitcoin aún no está completamente absorbido por el ciclo macro, pero su integración es progresiva.

Conclusión

En conjunto, los resultados aquí reflejados demuestran que entre 2021 y 2025 Bitcoin pasó de moverse casi exclusivamente por factores internos del ecosistema cripto a mostrar una sensibilidad más clara, aunque todavía moderada, frente al ciclo global de liquidez.

Durante los primeros años, la relación con la liquidez internacional era débil e incluso contradictoria, algo que calza con un mercado poco profundo, muy fragmentado y todavía dominado por participantes minoristas. A partir de 2023, sin embargo, la beta empieza a cambiar de signo y a aumentar de forma más consistente. Este comportamiento coincide con la creciente institucionalización del activo: la discusión y posterior aprobación de los ETF spot, la mayor profundidad de mercado y la entrada de flujos profesionales ayudan a explicar por qué Bitcoin comienza a alinearse con las condiciones macrofinancieras globales.

En 2024 y 2025 esta tendencia se mantiene, aunque sin llegar a niveles propios de un activo completamente integrado al sistema financiero internacional. Bitcoin queda, por ahora, en una especie de punto intermedio: mantiene rasgos de su lógica monetaria particular, pero al mismo tiempo su valoración empieza a responder con más claridad a las fases del ciclo de liquidez. La beta positiva es consistente con esto: en períodos de contracción de liquidez, los rendimientos tienden a debilitarse. El episodio de 2025 es un buen ejemplo, pues la menor liquidez global, sumada a expectativas más inciertas sobre la política monetaria de la Reserva Federal, contribuyó a una corrección significativa en el precio. En este proceso también influyen elementos más “cognitivos”, relacionados con cómo los mercados interpretan señales y ajustan su apetito por riesgo en entornos contractivos.

Ahora bien, aunque la beta móvil de 12 meses ofrece una lectura intuitiva de estos cambios, también tiene límites importantes. No permite identificar causalidad ni asimetrías, y deja por fuera variaciones estructurales que probablemente estén presentes. Además, el uso exclusivo del Z-score de balances de bancos centrales capta solo la liquidez pública, dejando de lado componentes relevantes de la liquidez privada que la literatura discute desde hace años.

De cara a futuros trabajos, valdría la pena avanzar hacia estimaciones más flexibles, por ejemplo, mediante modelos de espacio–estado con filtros de Kalman, que permiten una beta dinámica y la incorporación simultánea de distintos indicadores de liquidez. Aun con estas limitaciones, la evidencia acumulada apunta en una dirección clara: la relación entre Bitcoin y el ciclo global de liquidez ya no es marginal y se ha convertido en un elemento importante para entender su comportamiento en esta etapa de mayor integración financiera.

Sobre la autora

Bárbara Armas. Ganadora del primer lugar del concurso de artículos académicos de Bitcoin "IFEB Piensa 2025". Economista, PhD candidate en Ciencias Económicas. Especialista en banca, riesgos financieros y ciencia de datos. Se desempeña como docente en la UCAB, actual Global Blockchain Business Council (GBBC) Ambassador para Venezuela.

Referencias

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Board of Governors of the Federal Reserve System. (2024). Assets: Total Assets (WALCL) [Data set]. FRED, Federal Reserve Bank of St. Louis. https://fred.stlouisfed.org/series/WALCL

Bruno, V., & Shin, H. S. (2015). Capital flows and the risk-taking channel of monetary policy. Journal of Monetary Economics, 71, 119–132. https://doi.org/10.1016/j.jmoneco.2014.11.011

CoinMarketCap. (2024). Bitcoin historical price data (BTC/USD) [Data set]. https://coinmarketcap.com/currencies/bitcoin/

European Central Bank. (2024). ECB Weekly Financial Statement (ECBASSETSW) [Data set]. FRED, Federal Reserve Bank of St. Louis. https://fred.stlouisfed.org/series/ECBASSETSW

Gurley, J. G., & Shaw, E. S. (1960). Money in a theory of finance. Brookings Institution.

Howell, M. (2020). Capital Wars: The Rise of Global Liquidity. Palgrave Macmillan.

Kahneman, D., & Tversky, A. (1979). Prospect theory: An analysis of decision under risk. Econometrica, 47(2), 263–291. https://doi.org/10.2307/1914185

Rey, H. (2013). Dilemma not trilemma: The global financial cycle and monetary policy independence. Proceedings - Economic Policy Symposium, Jackson Hole, Federal Reserve Bank of Kansas City, 1–42.

Notas al pie de página

(1) Tightening: proceso mediante el cual un banco central reduce la liquidez del sistema financiero, típicamente elevando tasas de interés o contrayendo su balance.

(2) Aunque el índice de liquidez empleado en este estudio refleja únicamente la liquidez pública observable, derivada de los balances de los bancos centrales, es importante reconocer que no incorpora la liquidez privada generada de forma endógena por el sistema financiero. Como plantean Gurley y Shaw (1960), la liquidez efectiva combina dinero externo creado por la autoridad monetaria y dinero interno creado mediante crédito y apalancamiento. Por ello, el índice aquí utilizado debe interpretarse como una aproximación a la liquidez pública global, entendiendo que no captura plenamente la dinámica del crédito internacional ni del dinero interno.

(3) FRED: Federal Reserve Bank of St. Louis.

(4) Se utilizó la serie diaria de BTC/USD proveniente de CoinMarketCap, exportada directamente desde su historial oficial de precios. La serie se agregó a frecuencia mensual seleccionando el precio de cierre del último día disponible de cada mes. Esto garantiza consistencia temporal con el índice de liquidez, construido también en frecuencia mensual.

(5) Se utilizó una ventana móvil de 12 meses, lo que permite capturar la evolución progresiva de la sensibilidad de Bitcoin al ciclo de liquidez.